专业解读

《我不是潘金莲》背后的对赌风波
——关于对赌协议条款效力的相关思考

（一）事件回顾

11月18日，一直备受瞩目的电影《我不是潘金莲》正式上映，该电影从早期的宣传期开始至今一直饱受舆论关于“过度宣传炒作”和“票房有水分”的争议，众多媒体也将此解读为导演冯小刚身负与华谊兄弟传媒股份有限公司（下称“华谊兄弟”）的对赌条款的巨大压力而造成的结果。

事件需要追溯到2015年，2015年11月19日，华谊兄弟董事会发布公告称拟以人民币10.5亿元收购浙江东阳美拉传媒有限公司（下称“东阳美拉”）70%的股权，而其中69%的股权的转让方为导演冯小刚。本次股权转让协议中设定了对赌条款，内容主要为老股东（冯小刚和陆国强）作出为期5年的业绩承诺，其中2016年度业绩目标为税后净利润不低于1亿元人民币，自2017年起，每个年度的业绩目标为在上一年度承诺的净利润目标基础上增长15%。若未能完成某一年度的业绩目标，则老股东于该年度审计报告出具之日起30个工作日内，以现金的方式（或东阳美拉认可的其他方式）补足差额部分。

且不论媒体的猜测是否正确，冯小刚是否会面临很大的补偿可能，从法律角度来看，近年来在中国投资领域如此火爆的对赌条款的效力都是一个值得思考的问题。

（二）道可特点评

对赌条款实际为一种估值调整机制，指投资方与原股东或管理层在相关协议中约定：如果约定的某种情形出现，投资方可以行使估值调整的权利；如果约定的某种情形未出现，则原股东或管理层可行使该权利。对赌条款的结果是不确定的，多用于多倍溢价收购的情形中，主要目的是为了平衡双方之间的风险。一般来说，对赌的目标为目标公司未来一定时期的经营业绩，相当于一定时间后如果目标企业的经营业绩非常出色，投资方就适当调高投资的价格；反过来如果目标企业的经营非常糟糕，投资方就适当调低收购价格。

一般而言，按照对赌工具不同，对赌条款最常用的两个类型分别为股权调整型和货币补偿型。

1. 关于股权调整型对赌条款效力问题

股权调整型对赌条款一般内容包括设立一定的业绩目标以及规定在达到目标或者（以及）未达到目标的时候原股东和投资人进行某种股权或股份的转让。例如：当企业未达到约定盈利目标时，原股东需向投资方低价转让一定量的股份。

无论目标公司为有限责任公司还是股份有限公司，股权或股份的调整最后都是在公司股东之间进行的，投资方和创始股东之间关于实现股权或股份的调整的条款是有效的。当投资方为外资企业的情况下，可能会涉及外商投资企业法律的相关内容，如果出现中方无偿或以象征性价格转让部分股权给投资外方时对赌条款的效力就可能受到较大冲击。

2. 关于货币补偿型的对赌条款效力问题

货币补偿型对赌条款一般内容包括设立一定的业绩目标以及规定在未达到业绩目标的时候向特定一方给付一定的货币补偿，此处的特定一方有时候为目标公司，有时候为投资人。华谊兄弟收购东阳拉美的协议中的业绩承诺条款正是属于货币补偿型的对赌条款。

关于此类对赌协议的效力，最高法在2013年的一个再审案例中，首次明确了此方面的法律观点。在苏州工业园区海富投资有限公司与甘肃世恒有色资源再利用有限公司利润对赌投资纠纷案中，投资协议约定如果世恒公司2008年实际净利润未达3000万元，海富公司有权要求世恒公司予以补偿，如果世恒公司未能履行补偿义务，海富公司有权要求原股东迪亚公司履行补偿义务。补偿金额=(1-200年实际净利润／3000万元)×本次投资金额。本案件中的对赌条款属于典型的货币补偿型对赌条款。

最高法相对认可了货币补偿型对赌条款的效力，最高法认为投资方与原股东签订的货币补偿型对赌条款有效，但是投资方与目标企业签订的对赌条款由于侵害了中小股东及债权人利益，无法得到法律保护，应归于无效。这体现了一个重要的观点，即如果对赌条款在不违反《合同法》、《公司法》等相关法律法规的前提下签订，且符合合同双方当事人意思自治，具有相应的合同效力，应当受到法律的保护。